東生華

東生華心血管慢性病藥品於台灣市場擁有高品牌知名度與通路滲透率，且積極增加自費營收管理健保風險，及開拓東南亞市場，自由現金流對淨利比1.4，114年第3季自由現金流入1億餘元，年增41%，連增7季，權益乘數1.19，營運資金多來自自有資本，財務穩健，擬予投資，以102年1月至114年11月期間營收預測113、114及115年度每股盈餘為2.95、4.31及5.92元，股利分別為2.47、3.60及4.95元，依114年12月24日收盤57.70元推算二年報酬率8.44%，爰照價買進。

1 評級

114年第3季股東權益報酬率7%，增加1個百分點，連增5季，自108年3月以來最小為4%，主要係114年第3季淨利5,879萬餘元，年增21%，連增2季，創108年3月以來27季新高，係營收年增9%，連增3季，為108年3月以來第2高，及業外利益年增23% 114年11月營收年增28%，連續年增10個月，102年1月轉為成長，且112年4月以來平均按月增加282萬餘元，組成如次：(1)心血管慢性病藥品營收占5成，於台灣市場擁有高品牌知名度與通路滲透率，隨高齡化社會來臨，營收總量緩步增長，惟存有營收風險如次：(a)政策毛利壓縮健保價格之結構性風險； (b)產品線過度集中，如更具競爭力學名藥進入市場，將對營收造成顯著波動； (c)產品多來自國際藥廠授權，如授權合約到期未能續約，將影響公司獲取創新產品線的能力，另一方面，由於各國藥品市場環境差異頗鉅，是以，國際藥廠一般不會更換代理商； (2)積極增加自費營收管理健保風險，併購創益生技及高峰藥品，創益生技含戒菸藥自費藥物，高峰藥品強化了基層診所與藥局通路的覆蓋率，使營收規模從 2022 年的 4 億元增加至 2025 年1-11月逾超過 12.38 億元； (3)成長動能高度依賴「東南亞外銷」與「小金雞計畫」併購新利基通路及產品。存貨周轉天數55天，應收帳款周轉天數100天，應付帳款周轉天數7天，現金循環天數148天，主要係東生華銷售對象主要是大型醫院，部分藥品營收與健保申報掛鉤，醫院端需等健保點值撥付或內部請款完成後才撥款給供應商，係台灣製藥業應收帳款天數普遍較長的結構性原因，結帳期往往長達3至6個月，惟醫院與連鎖藥局信譽佳且倒帳風險極小，收得慢，但收得到，且自由現金流對淨利比1.4，114年第3季自由現金流入1億餘元，年增41%，連增7季，為108年3月以來第3高。權益乘數1.19，營運資金多來自自有資本，資產周轉率63%；骯髒科目無形資產占14%，主要係併購產生之商譽，如子公司經營績效不佳，提列減損，將直接衝擊年度 EPS 表現。

2 估值

以102年1月至114年11月期間營收預測至115年12月計13個月份營收、營利、業外損益及稅前損益，扣除最高稅率20％之營所稅，再除以股票基本資料列股數3,839萬餘股， 113、114及115年度每股盈餘為2.95、4.31及5.92元，乘以近三次(111年度、112年度及113年度)平均配息率預測配息率為83.58%，預測113、114及115年度股利分別為2.47、3.60及4.95元，依上開股利預測值及114年12月24日收盤57.70元推算次年底股價115.86元，增加101％，並因已除息，爰計算二年報酬率8.44%